投資融資精選(九篇)

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第1篇：投資融資范文

1現有融資途徑無法滿足中小企業資金需求

中小企業目前可以選擇的融資渠道相對較少，而且融資門檻較高而無法獲得所需資金，雖然政府的政策導向是鼓勵商業銀行和其他存款性金融機構如小額貸款公司等向中小企業提供資金支持，但是由于中小企業自身缺陷導致其貸款風險大，貸款成本高。如：有些中小企業貸款數額小，商業銀行為此類貸款要付出和大額貸款相同的固定成本，兩相比較，商業銀行更愿意選擇向大型企業提供高額貸款；有的中小企業在成立初期，財務制度不健全，賬目不完善，銀行根本不敢發放貸款。商業銀行要求企業提供抵押擔保，一部分中小企業根本無法提供，這也是阻礙中小企業從銀行獲得貸款的原因。中小企業的市場淘汰率遠遠高于大型企業，銀行如果向中小企業發放貸款所承擔的風險和其所獲得的收益不相稱，許多商業銀行就此放棄了中小企業。從上述分析來看，目前的融資渠道不暢通，極大地影響了中小企業的資金獲得機會。除了對現有融資方式進一步挖掘潛力，掃清障礙之外，尋找新的融資渠道，開辟資金新源頭才是解決之道。放寬視野，我們會發現除銀行、證券市場之外，作為現代三大金融機構之一的保險公司也可以成為中小企業的資金支持者。

2保險資金的保值增值是保險公司經營目標

2.1保險資金保值增值的作用保險公司基本職能是對保險資金保值增值。在人身保險公司中，該職能格外重要。人身保險公司對保險資金增值的需求要遠遠高于財產保險公司。人身保險的范疇包括人壽保險、健康保險和意外傷害保險，2008年，人身保險的保險費收入占全部保費收入的比例76%，其中的人壽保險更是一枝獨秀，遠遠領先于其他險種。

人壽保險是人身保險公司的主要產品，其特點包括：保險期限長；保險風險穩定；人壽保險采用“均衡費率”經營，即保險期間內，前期收取的保險費要高于保險人為風險事故支付的保險金，這筆多出的資金即壽險責任準備金。提取壽險責任準備金的原因在于“人身保險合同是長期合同，只有以有效保險單的全部凈值為基礎提取未到期責任準備金，才能充分保證壽險公司履行合同給付義務”。它不是保險公司的利潤，而是在保險期間后期彌補按均衡費率而導致的保費收入不足，壽險公司有義務對其保值增值。壽險責任準備金的使用期限較長，可以充分利用責任準備金進行各種投資。

2.2現行保險公司投資渠道根據上文分析可知，保險公司有充分的資金來源進行投資，也有對保險投資收益的迫切需求，尋找合適的投資渠道，在保證資金安全的前提下獲取投資收益，是保險公司經營管理的主要目標。現有保險公司的投資渠道都存在不足。銀行存款安全性高但收益低；證券投資基金和股票風險大；債券收益較低；不動產投資和項目投資流動性差，因此，尋求新的投資方式迫在眉睫。

2.3貸款是可考慮的投資渠道發放貸款是保險公司可選擇的投資渠道之一，前文已經介紹，中小企業資金匱乏，而商業銀行和其他貸款方式不能滿足中小企業現有的資金需求。與此同時保險公司坐擁資金，急需找到投資方向，如果國務院能夠允許保險公司向社會開放貸款業務，無論是對資金需求方還是資金供給方都非常有利。

目前人壽保險產品向投保人提供保險單質押貸款的業務，這種服務只針對購買了保險產品的投保人，投保人以其保單項下積累的現金價值作為質押，向保險公司進行貸款。這類貸款的限制非常多：貸款者只能是投保人和被保險人；該貸款最高不能超過保單的現金價值；貸款時間很短，通常在六個月之內。綜合以上情況，保單質押貸款還不是真正符合保險公司資金運用含義的貸款。很難想象中小企業經營者為了獲取從保險公司的貸款而先為自己購買一份高額人壽保險，并為積累現金價值和維持保單效力，不斷交納保險費，這只會給經營者造成更大的財務壓力。

筆者認為，保險公司可以嘗試進行針對中小企業的小額貸款，這樣不僅解決了中小企業的資金來源，也能為保險公司增加收益。那么，究竟如何設計這種貸款制度，在現今的監管體系中會遇到何等問題，下文將予以討論。

3我國保險公司貸款可行性探討

3.1經營風險任何投資都會遭遇風險，保險公司進行貸款也不例外。中小企業的規模較小，受宏觀經濟環境影響很大，許多企業缺乏有效的擔保，保險公司對中小企業放貸要冒著無法收回貸款的風險，如何解決這一問題，成為保險公司是否能向中小企業進行貸款的關鍵。筆者認為防范信貸風險，減少投資損失，可以通過兩種途徑。一是保險公司加強對中小企業的核查，對無法提供擔保的中小企業，保險公司可以通過對企業經營狀況的了解，來決定是否放款。保險公司必要時可以主動了解該企業生產和銷售、資金回收、員工評價等情況，通過這些來考察該企業是否有發展前景。對那些擁有新技術、新產品，發展前景良好的中小企業而言，保險公司可以利用對該企業的判斷結果，決定是否在無擔保的前提下對其貸款。

除此之外，政府應該做好扶植中小企業的工作。畢竟保險公司是商業企業，為保證資金安全可能不愿貸款給某些企業，政府可以制定政策通過減免稅款等方式補助保險公司可能失去的利潤，效果要好于直接給予中小企業補助。同時，基于對自身利益的考量，保險公司會格外關注企業的經營管理情況，會對企業可能發生的風險事故要求做到事先防范，盡可能的消除風險。

3.2監管制度貸款業務傳統上是一項銀行業務，保險公司涉足貸款領域，意味著保險公司的經營范圍從銷售保險產品、提供保險服務擴展到了銀行業務，這和目前我國的金融監管體系并不相容。我國的金融體系實行的是分業經營、分業監管的制度，銀行、證券、保險三大支柱各行其是，各有各的經營范圍，對它們的監管也相應由銀監會、證監會和保監會來承擔。一旦保險公司開展貸款業務，這對目前的監管體系來說是個難題，因此，如何克服監管方面的障礙，使這項新業務健康有序的開展，同樣值得我們思考。

第2篇：投資融資范文

再融資成股價“毒藥”

2007年上市公司實際募集資金為2523億元。

雖然今年只過去了2個月,但是再融資規模增長的趨勢卻十分迅猛。截至2月末,上市公司實施增發募集資金428億元(已扣除非現金資產);分離或可轉換債券募集資金400.6億元;配股募集資金54.4億元。此外,根據上市公司的融資預案統計,僅寶鋼股份等13家公司計劃發行分離或可轉換債券的融資金額合計達到了921.6億元。以上各項相加,上市公司預計融資1804.6億元,如果再將中國平安的增發計劃考慮在內,募集資金總額預計將超過2600億元。以上的數據還未包含后續將要發行的增發、配股等情況,融資規模就已經超過2007年全年的總量。

曾經,再融資被當作一種利好,受到投資者的追捧,保利地產、中信證券等都曾在增發發行前走出一波上漲行情。而如今,“再融資”如同一劑毒藥,沾上的上市公司,無不股價大跌,投資者避之不及。

1月21日,中國平安發出公告,稱將增發不超過12億股A股,股價應聲下落,到2月29日,中國平安股價已經跌至71.2元,1月18日還曾收于98.21元。

2月20日,市場傳出浦發銀行要進行400億元再融資的消息,該股票7年來首次跌停。2月25日,市場傳聞中國聯通再融資600億元〜700億元,中國聯通在兩個交易日內市值縮水了300多億元。

分離或可轉換債券成融資主角

股權分置改革以來,定向增發就成為了多數再融資公司的選擇,從數據來看,2006年至2007年末的每個月,非公開發行股票的上市公司家數始終多于其他再融資方式。然而今年伊始,這種情況可能會出現變化,在上市公司今年以來再融資募集的883億元資金中,分離或可轉換債券募集資金為400.6億元,比重占到了45.37%。此外, 13家上市公司披露的分離或可轉換債券發行預案融資金額達到了921.6億元。

從歷史來看,2001年以前,配股是上市公司再融資的主要方式,以2001年1月為例,再融資的30家上市公司中,9家選擇了增發,21家選擇了配股的方式。此后,2002年-2005年,增發取代配股,成為上市公司再融資的首選。

不過,股改以來,再融資方式的豐富改變了原有的格局。2007年1月,再融資的12家上市公司中,11家選擇了定向增發,僅有1家選擇了公開增發,由此可見,定向增發受到了多數公司的歡迎。至去年年底,這種情況有所轉變,2007年12月,再融資的25家上市公司中,16家選擇了定向增發,9家選擇了公開增發,公開增發的公司家數比例有所上升。

市場人士分析,隨著多數上市公司股改完成,大股東利用增發或配股來提升持股比例的需求下降,隨著大量定向增發的完成,置入資產改善上市公司經營環境的工作基本完成。與此同時,利率的上升和宏觀政策的調控,使得上市公司對于利用債券獲取資金的意愿增加,而這時,分離或可轉換債券的優勢則得到了體現。

定向增發仍有投資亮點

最近再融資引發的市場波動,主要的原因是市場擔憂大盤股融資會加劇二級市場資金供給壓力,但是,并不是所有的再融資都會遭到否定,定向增發就存在著投資的機會。

從融資的角度,定向增發面向指定的發行對象,融資規模較小,不會對市場造成壓力,此外定向增發大多包含了非現金的資產,這部分資產不僅不會改變市場的資金結構,反而會改善上市公司的資產質量和經營水平。

目前,增發方案已經過會卻尚未發行的上市公司共有32家,其中29家公司為定向增發。從定向增發的目的來看,主要分為三類。

一是ST公司期望借助重組實現翻身。SST幸福、SST天華、SST新智和SST數碼等四家公司的定向增發方案已先后過會,其中均包含了資產置換、重組的內容。SST幸福擬以截止2006年10月31日的全部資產和負債作價4000萬元出售給名流投資或其指定的企業。公司以新增換股吸收合并華遠地產,換股比例為1:0.767。

二是通過并購重組改變資產質量。2月26日,公用科技換股吸收合并中山公用事業集團有限公司的申請獲證監會有條件通過。公用科技換股吸收合并完成后,公司的主營業務將由單一的、資產規模較小的市場租賃,轉變為以供水、污水處理業務為主,以市場租賃業務為輔的公用事業行業類上市公司。公司的整體資產規模、資本實力及核心競爭力將大大提高,具有后續穩定的可持續發展能力和更強的盈利能力,提高了上市公司投資價值。根據正中珠江出具的2007至2008年度盈利預測審核報告,公用科技2007年度合并報表可實現營業收入68189.2萬元,凈利潤11364.21萬元;2008年度合并報表可實現營業收入74572.51萬元,凈利潤14368.57萬元。

第3篇：投資融資范文

關鍵詞：負債融資；公司；投資行為

中圖分類號：F830 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2014）12-0086-02

一、負債融資的理論分析

負債融資對企業投資行為產生影響其理論基礎主要包括下面兩種：

一種理論解釋是負債融資帶來了股東與債權人之間的利益沖突，即在假設股東與經理人利益目標一致的前提下，股東和經理人為實現股東財富最大化，會在投資決策時選擇增加股權價值但會減少整個企業價值的項目，或放棄增加企業價值但會減少股權價值的項目，此時便會產生過度投資或是投資不足的現象。

另一種理論則認為，負債融資能夠抑制股東―經理沖突，即將負債視為一種公司治理工具，即負債的相機治理作用。經理人員為了尋求高于市場平均水平的薪金待遇，有著擴大企業規模的動機。所以當企業擁有自由現金流時，經理可能會將其投資到能夠擴大企業規模但未必具有良好贏利性的項目，而負債融資能夠減少這種股東―經理沖突所導致的過度投資行為。如Jensen（1986）指出，當公司擁有較多自由現金流時，公司管理者易產生將這部分自由現金流投資于一些凈現值為負的新項目上的動機，即過度投資行為。

二、國內外學者的相關研究

Jensen和Meckling在其1976年的研究中發現，當公司擁有較多的負債融資時，股東、經理便會產生強烈的動機將資金投向那些盡管成功機會甚微但一旦成功便能獲利豐厚回報的項目，因此理性的債權人在貸款決策時，如果預期到股東會有這種投資傾向時，便會要求更高的投資回報率來彌補可能發生的投資損失，由此導致了負債融資的第一種成本問題，即資產替代問題。1977年Myers在已有研究的基礎上，對投資不足現象進行了剖析。他的研究表明，隨著公司債務融資比重的增加公司破產的風險也會隨之增加，此時股東、經理對凈現值為正的投資項目存在著投資不足的傾向，即在此時股東、經理將會放棄那些能夠增加企業市場價值但債權人會獲得大部分投資收益的項目，即股東不會為債權人“做嫁衣”。因此當理性的債權人在進行投資決策時如果能夠預期到這種情況會發生時，便會提高對投資回報率的要求，此時公司就必須支付較高的融資成本才能獲得投資所需要的資金，由此便導致了負債的另一種成本問題，即投資不足問題。

在中國上市公司的經營過程中，一方面存在著股權高度集中的現象，即“一股獨大”，而股權高度集中的必然結果就是大股東對上市公司擁有絕對的控制權；另一方面在當前特定的市場和制度背景下，中國上市公司具有強烈的股權融資偏好，這與學術研究中優序融資的現代資本結構理論原則存在明顯的沖突。學術研究中通常認為負債融資對公司投資行為具有積極的治理效應，即利用負債融資能夠有效降低股權融資的成本問題，從而可以提升企業的價值，因此企業在融資過程中應盡量遵循優序融資理論。

李勝楠、牛建波（2005）在研究負債與公司投資行為間的關系時考慮了股權結構，研究發現在國有股比例較低的公司中，高額的負債抑制了高成長性企業的投資支出；而在國有股比例較高的公司中高負債并不具有約束投資行為的作用。劉星、楊亦民（2006）以中國上市公司為樣本，檢驗了融資結構對公司投資行為的影響，結果表明總體而言融資結構與企業投資顯著負相關；但在分類檢驗中卻有不同的表現，高成長企業的融資結構與投資支出的負相關關系進一步提高，但在低成長企業中沒有發現融資結構與企業投資支出顯著負相關的證據。

三、企業負債經營中存在的問題及對策

中國企業負債經營過程中主要存在以下問題：

1.負債結構不合理。負債結構是指企業負債數量的比例關系，在企業的負債總額一定的情況下，究竟需要安排多少流動負債、多少長期負債，即各種負債的構成及其比例關系。中國很多企業在發展過程中都會進行負債經營，但是僅僅考慮資產負債還遠遠不夠，更要關注負債結構，尤其是要注重長、短期債務的構成，這樣才既能發揮債務的最大經濟效用，又能規避短期不能支付的風險。如果負債資金內部結構不合理，同樣也會引發財務危機。

2.增加融資成本的風險。在現代企業中，采取了負債經營后，股東實際上就作為了債權人的人，能夠決定企業如何使用借款。在這種關系下，債權人作為資金的實際所有人卻不能支配這部分資金，可見他承擔的風險和獲得的收益顯然是不對等的，因此，債權人為了保護自己的利益，就會在與借款企業之間的借款協議中加入某些限制條件。債券發行成本和限制條款的控制成本組成了負債融資成本，而負債就會增加這種成本。

3.增加融資成本的風險。在現代企業中，采取了負債經營后，股東實際上就作為了債權人的人，能夠決定企業如何使用借款。在這種關系下，債權人作為資金的實際所有人卻不能支配這部分資金，可見他承擔的風險和獲得的收益顯然是不對等的，因此，債權人為了保護自己的利益，就會在與借款企業之間的借款協議中加入某些限制條件。債券發行成本和限制條款的控制成本組成了負債融資成本，而負債就會增加這種成本。

鑒于以上問題，為實現企業實現合理負債經營，提高經營的效率和效果，我們提出以下幾條解決問題的對策：

1.優化財務結構確定合理的負債規模和負債結構。優化財務結構是企業財務穩健的關鍵，企業財務結構管理的重點是對資本、負債、資產和投資等進行結構性調整，使其保持合理的比例。企業應在權益資本和債務資本之間確定一個合適的比例結構，使負債水平始終保持在一個合理的水平上，不能超過自身的承受能力。在財務杠桿正面作用下，企業舉債越多，利潤越大，資本利潤率越高，這種結構對于所有者來說是理想的，因為企業用別人的錢經營，而增加了所有者的權益。但對于債權人來說，企業的資產負債率越高，債權人承擔的貸款風險就越大。

2.建立和完善財務風險預警體系，控制負債經營風險的有效方法之一是建立企業風險管理和預警體系，建立一套規范全面的預警管理程序和預警體系，加強風險的發現、監控和預警管理。過度負債不僅會背上沉重的利息包袱，而且一旦再生產過程發生中斷、阻塞、資金周轉發生困難，不能按時償債，企業將面臨喪失信譽、負責賠償的風險，甚至導致破產。企業應排除一切不利于生存發展的各種因素，不能冒生存受威脅的風險舉債，要樹立強烈的風險意識。既要防止企業資產負債率過高，使其資不抵債，最終導致“紅字破產”，又要避免企業雖然資產負債率不高，但是資金周轉不靈，致使企業無法按時償還債務而形成“藍字破產”。

3.加強對營運資金的管理，優化資產結構，建立控制抵御風險機制。負債經營的臨界點是全部資金的息稅前利潤等于負債利息。在達到臨界點之前，提高負債將使股東獲得更多的財務杠桿利益。負債結構性管理的重點是負債的到期結構。由于預期現金流量很難與債務的到期及數量保持協調一致，這就要求企業在允許現金流量波動的前提下，確定負債到期結構應保持在安全邊際；融資的企業還應密切關注各地經濟、金融形勢和匯率的變化情況，調整貸款的銀行結構和幣種結構，以預防和降低借貸和匯率風險。

參考文獻：

[1] 崔麗，鐘長軍.負債融資對企業投資行為的影響――基于成本理論的實證研究[J].經濟理論研究，2006，（8）：67-69.

第4篇：投資融資范文

直接用初始投資成本與確認減值損失時的市值差額計算可供出售金融資產權益工具應確認的減值損失

依準則規定，可供出售金融資產以公允價值計量，需要在期末調整公允價值變動的差額計入所有者權益。當可供出售金融資產出現發生減值的客觀證據時，如權益工具投資的公允價值發生嚴重或非暫時性下跌，或因發行方發生重大財務困難，該金融資產無法在活躍市場繼續交易等情形時，需要確認減值損失，原直接計入所有者權益中的因公允價值下降形成的累計損失，應當予以轉出，計入當期損益。因為在確認減值損失前，可供出售金融資產的公允價值可能有過多次的升降變動。此時如果通過會計分錄計算減值損失的確認金額，會很花時間。事實上，無論減值損失確認前公允價值如何多次升降，最終確認的減值損失就是初始投資成本與確認減值損失時的市值差額。下面通過一個例題說明：

2009年5月7日，甲公司以每股8元的價格自二級市場購入乙公司股票100萬股，另支付相關交易費用5萬元，甲公司將購入的乙公司股票劃分為可供出售金融資產。2009年12月31日，乙公司股票的市場價格為每股10元，2010年12月31日，乙公司股票的市場價格為每股4元，甲公司預計乙公司股票的市場價格將持續下跌。請計算2010年甲公司因乙公司股票市場價格下跌應確認的投資收益。

分析：甲公司購入股票后，經歷過公允價值的變動，但在2010年底出現減值跡象確認減值損失時，還需要將原計入所有者權益的公允價值變動額轉入減值損失，因此此時確認減值損失的金額不再僅僅是前后兩次公允價值變動的金額，還應包括前次公允價值調整的金額，但前次調整有升有降，很容易出錯。事實上，我們可以直接用初始投資成本與符合減值損失確認條件時的市值差額確認此時的減值損失，確保計算萬無一失。如該例，可以用前述兩種方法對比計算結果：方法一：用包含兩次公允價值變動的方法計算減值損失=100×（10-4）-［100×10-（100×8+5）］=405（萬元）。方法二：直接用初始投資成本與確認減值損失時的市值差額計算減值損失=（100×8+5）-100×4=405（萬元）。由此可見，兩種方法計算結果完全一致，但方法二更簡捷，更不容易出錯。

可供出售金融資產債務工具投資中，計算減值損失時直接用不含公允價值變動的可供出售金融資產賬面余額與公允價值的差額確認

可供出售金融資產是以公允價值計量的，但其中債務工具的核算又類似持有至到期投資，要按攤余成本計算實際利息。然而按攤余成本的定義，在沒達到減值損失確認條件時，是不包含公允價值變動的。一旦達到了減值損失確認條件時，需要將原先調整的公允價值變動轉入損益。但此時我們可直接將不含公允價值變動的可供出售金融資產賬面余額與該時點公允價值的差額，確認為資產減值損失，而不必考慮原先公允價值變動的調整額。

2010年1月1日，乙公司從債券二級市場購入丙公司公開發行的債券1000萬元，剩余期限3年，票面年利率4%，每年末付息一次，到期還本，發生交易費用30萬元；公司將其劃分為可供出售金融資產。2010年12月31日，該債券的市場價格為1000萬元。2011年，丙公司因投資決策失誤，發生嚴重財務困難，但仍可支付該債券當年的票面利息。2011年12月31日，該債券的公允價值下降為900萬元。乙公司預計，如丙公司不采取措施，該債券的公允價值預計會持續下跌。假定乙公司初始確認該債券時計算確定的債券實際利率為3%。請計算乙公司2011年12月31日就該債券應確認的減值損失。

分析：因為可供出售金融資產債務工具核算應按攤余成本計算實際利息，但同時要調整公允價值變動，并且在達到減值損失確認條件前，攤余成本不包含公允價值變動的金額。而一旦符合減值損失確認條件時，要將前面計入所有者權益的公允價值變動轉入減值損失。事實上我們可以在減值損失確認時，直接用不含公允價值變動的可供出售金融資產賬面余額與該時點公允價值的差額確認。上題我們用前述兩種方法分別解答：

方法一：2010年12月31日攤余成本=1030×（1+3%）-1000×4%=1020.9（萬元）。可供出售金融資產———公允價值變動=1020.9-1000=20.9（萬元），應確認“資本公積———其他資本公積”發生額（借方）20.9萬元，可供出售金融資產賬面價值為1000萬元。2011年12月31日攤余成本=1020.9×（1+3%）-1000×4%=1011.53（萬元），計提減值準備前的賬面價值=1011.53-20.9=990.63（萬元），2011年12月31日應確認的減值損失=（990.63-900）+20.9=111.53（萬元）。

第5篇：投資融資范文

關鍵詞:高等教育投融資體制

近幾年,雖然我國形成了以政府投資為主,多渠道投資辦學的局面,在高等教育的投融資體制改革方面取得了一定的成績,但就我國社會經濟發展對高等教育的需要而言,目前我國的高教事業還遠不能適應經濟發展需要,尤其是建設高水平的大學,必須要有高的投入。現實情況是高教經費處于入不敷出的困境,在投資方式和籌資結構等方面也存在諸多問題。

現行高等教育投融資體制存在的問題

(一)教育經費總體投入不足

改革開放以來,我國經濟增長一直保持較快的勢頭,然而,教育投入卻與此不相協調,教育經費占GNP的比例和預算內教育經費占財政支出的比例一直處于低下水平。世界人均教育經費是我國的11.4倍多,世界生均教育經費是我國的11.1倍多。在我國公立高等學校占絕大多數、高等教育經費投入仍主要依靠國家財政的投資體制下,國家總體教育投入的不足,必然極大地限制高等教育的投入。1999年后的高校大幅度擴大招生規模,使資源短缺的矛盾更加尖銳,投入不足已成為制約我國高等教育大發展的“瓶頸”。

(二)籌資渠道偏窄

高等教育規模的不斷擴大,單一依靠政府投資已經不能滿足其發展的需要,這就要求高校開辟多種籌資渠道。目前,盡管我國高校在多渠道籌資方面取得了一定的成績,但相對于實際需要規模仍然偏小。例如,在校辦產業方面,除北大、清華等少數名牌高校已經建立起自己比較成熟的,規模比較大的校辦企業以外,其他絕大多數的普通高校或者是擁有自己的校辦產業但規模很小,或者是根本就缺乏對校辦產業的意識;再如,在吸引社會捐贈方面,雖然在很多高校諸如英東樓、逸夫樓等已赫然聳立,但數量不多,而且絕大部分是由港澳富商捐贈,由于缺乏相應的激勵機制,真正由內地本土企業家捐贈的更少。另外,對于本校歷屆畢業生,我國眾多高校也缺乏長期聯系,從而喪失了大部分極具潛力的捐贈主體。

(三)教育經費使用效率不高

目前我國高等教育經費既有嚴重短缺的一面,又存在著使用效率不高的一面。一方面,我國高校規模小,師生比例不合理。以我國師生比例比較高的年限1998年1:9.81和世界其他國家相比,如美國1992年師生比就達到1:18.2,英國1988年為1:15,法國1981年為1:17,加拿大1987年為1:13.1,我國師生比例要高得多。另一方面,我國職工占教職工的比重過大。據統計,我國高校專任教師40.72萬人,職工62.24萬人,占總人數的約60%。這種不合理的學校養社會現象,既造成了高等院校資金使用上的不合理花費,也進一步降低了我國高等教育的辦學效率。再者,我國高等教育設備閑置,利用率低的問題普遍存在。從教室的利用率來看,據調查,北京的幾所高校1992年生均教室面積曾為3.78平方米。而美國加利福尼亞州立大學(教學型)生均不足0.48平方米。從實驗室來看,我國高校的實驗室利用效率低下,每個基礎實驗室每周平均8—10個學時,專業實驗室利用率更低。相比之下,加利福尼亞州立基礎實驗室每周平均27.5學時,專業實驗室每周22學時。另外,在對圖書和儀器設備等調查中發現,一般來說,各高校各院系都設有資料室,圖書館有針對本科生和研究生、教師兩館。這種分系分層次設館,造成圖書大量重復購置,使用率很低。

(四)辦學成本結構不合理

除了投入不足和效益不高的問題外,投入到高等教育中的有限資源,又有許多沒有用在教學與科研的“刀刃”上,反而花在與教學科研無必然關系的方面,造成了不必要的浪費。據教育部的統計資料,教育部直屬高校中,教師住宅和學生宿舍面積占學校總面積在1990年和1997年都為49.3%,如果算上食堂、幼兒園等生活福利用房,這兩個比例在1990年和1997年分別高達52.6%和56.7%。同國有企業一樣,高校“辦社會”不僅嚴重浪費了稀缺的教育資源,同時,還造成機構臃腫、人員冗雜。另外,受高校內部行政與干部人事制度的影響,講究政府的一套干部級別與待遇,政務繁雜和人浮于事,也造成行政后勤人員的成本長期居高不下。其次,在高等學校的成本結構中,也存在投資“重物不重人”、“重官不重學”的失調現象。在高等學校的開支標準中,在教學和科研人員的支出上往往受到方方面面的限制,有時甚至出現寧可購建超出實際需要的設施設備,也不肯投資于人的現象。與不斷現代化的物質條件相比,教師工資卻長期得不到提高,作為重要科研力量的研究生的津貼也長期處于很低的水平。

(五)各地區高等教育投資結構不平衡

我國各省市經濟發展情況的不同,高等教育經費的投入情況也存在較大差異。我們一直以來都在呼吁“社會公平”,然而“社會公平”的基礎正是“教育公平”,如果教育的公平性受到了人們的質疑的話,那么又何談整個社會的公平呢。

深化我國高等教育投融資體制改革的對策

(一)處理好政府與民間投資結構關系

在提高高等教育經費投入總量的同時,搞好國家財政投入的公共定位問題。實踐表明,在一個國家的高等教育投資中,政府發揮著重要作用。政府在高等教育投資體制中的重要作用主要體現在政府既不“越位”,也不“缺位”。由于我國高等教育的公共投資占國民生產總值的比重低于國際平均水平,為了提高我國高等教育的公共投資占國民生產總值的比重,我國應該繼續貫徹“教育支出占財政支出的比重每年提高一個百分點”的財政支出結構調整方案,使我國高等教育的公共投資占國民生產總值的比重逐步達到國際平均水平。同時,在財政公共支出方式上,對于大部分高等院校的投資應該“變投資包攬為投資支持”的方式,通過擴大財政補貼性的轉移性支出比例,支持我國高等教育事業的健康發展,促進有競爭力的高等院校優先發展。在興辦模式上,對于具有較強外部性、社會公共受益大、國家處于該類人才緊缺狀態的某些特殊類型高等教育,應該采取“公辦”模式,完全由政府出資興辦;對于那些社會公共受益相對較強,個人也在一定程度上受益的普通高等教育,應該采取“公辦民助”的模式,以政府出資為主,吸引一定力量民間投資辦學;對于那些社會公共受益相對較弱,受教育者個人受益相對較強的高等教育,應該采取“民辦公助”模式,以民間投資為主,政府補貼為輔;而對于那些完全由受教育者個人受益的高等職業技術教育,則應該采取“國控民營”的經營機制,通過市場競爭,促進其健康發展。

(二)開拓高等教育的資金籌措渠道

1.鼓勵國內企業、事業單位、社會團體和個人根據自愿和量力的原則捐資助學、集資辦學及國外的資助和捐贈。

2.社會服務的收入。社會服務的收入主要指,在學校和地方、企業之間進行不同功能的優勢互補的經濟活動中的收入,主要包括:為地方或地區通過多種形式進行培養、培訓所需的各類專業、各種層次的人才和支援地方、企業辦學;承擔地方、企業科技研究項目;合辦聯營生產企業,創辦高新技術產業;參與地方高新技術開發以及參與地方、企業的咨詢決策等。

3.承接國家、地方政府或部門的科研課題任務的收入。這是學校承接縱向課題所得的經費,這方面的課題任務一般都是國家政府部門有關國計民生較為重要的項目,對社會主義建設影響重大的任務。這里的經費投入,其投資主體是國家政府部門,當然這些課題任務的得到,是依靠學校的科研實力和成就,通過競爭而爭取到的。但這里的利益分配,不能完全按市場經濟規律辦事,更多的是根據課題研究過程中成本消耗的需要來考慮經費的撥款,這不僅因為在主渠道撥款中有撥給學校的科研事業經費,更因為這是國家任務,它將影響國家的全局利益,學校也有義務承擔這方面的任務。

4.開辦校辦產業增加收入。從直觀的角度來說,這里的投資主體是校辦產業,校辦產業作為教育經費投資者,它所要的權則是要求學校給予有關學校的資產的租賃權,要求學校給予學校的科技成果的轉讓權和校辦產業的自主經營權。而最終利益的分配,實質上將按股份制的原則,學校作為校產、技術等入股的股額分取利潤和國家給予校辦產業的免稅等優惠政策所得的經費收入。校辦產業與社會的關系則與社會上一般企業一樣,完全按照市場經濟規律辦事,按照價值規律進行等價交換。從本質上看,校辦產業渠道的經費收入是學校的自我投資。

5.收取學生的學雜費。在明確主渠道——國家擔負一定的培養費用的條件下,可以實行“誰受益,誰出錢”的原則進行收費,這是因為受教育者——學生接受了高等教育,增加了知識,獲得了本領,提高了能力,從而可以使自己增值,他將在未來的工作勞動實踐中可獲得高的報酬,因而他在學校中消耗的教育培養勞動不能無償占有,應給予一定的補償,所以就應繳納相應的費用。

(三)控制和化解高等教育投融資風險

國家應大力加強宏觀調控,合理規劃、調整高校規模、布局和教育結構,建立規模適當,布局合理,層次結構合理的教育組織系統,走內涵式發展道路。建立健全教育經費的監督機構,強化監督職能,杜絕教育經費的挪用、浪費,并對儀器設備使用情況進行檢查,使教育經費財盡其用,物盡其功。進一步加強學校的財務管理,合理編制預算和科學配置學校資源。對于學校公用的圖書、儀器設備全校統一規劃,統籌配置,改變按院系、按層次重復設置的情況。縮小我國非專任教職工在教職工總人數中所占的比例,降低校內的師生比,提高教育經費的使用效率。督促高等院校加強財務管理。如在印度高等教育財務的主要管理和監評機構是大學撥款委員會和人力資源開發部。大學撥款委員會有自己的監督、檢查、評估專業隊伍,對私自挪用科研教育經費等違規行為予以監督和糾正。

(四)完善高等教育投融資機制

在要求拓展高等教育的資金籌措渠道時,適當收取學雜費是減輕政府教育經費壓力的渠道之一。關于學費的標準,我們認為學費標準過低違背公平原則,學費過高又超過受教育者及其家庭的支付能力。因此,要根據“利益獲得”和“能力支付”原則,在科學測定高等教育成本的基礎上,建立在不同地區、不同時期、不同經濟發展水平、不同財富分配政策、不同性質不同地域的高校等情況下,政府、社會、團體、企業、受教育者及其家庭分擔高等教育成本的函數,科學地確定合理的學費標準,實行加權學費制。同時,政府的高等教育收費政策應具有一定的彈性,給予高校根據市場原則適當調增、調減的自。同時加強政府對各高校收費標準監控力度。

第6篇：投資融資范文

【關鍵詞】投資公司 融資多元化 結構性風險

一、引言：投資公司融資多元化的思考

社會的高速發展，經濟市場化步伐加快，投資公司在其中扮演著重要角色。投資公司職能主要有投資和融資，融資更是投資公司資金的一項重要來源，關系到投資公司經營狀況。目前投資公司往往存在著融資渠道單一、資金運營效率低的問題，單一融資模式已經很難滿足投資公司的發展，融資困難已經成為投資公司難以突破的瓶頸。

融資結構也被稱為資本結構，它是指公司在籌集資金時，通過不同渠道獲得的資金之間的有機構成及比重關系。企業融資從來源可以分為以下兩類：內源融資，公司在經營過程中通過資金的運作獲取利益的積累是公司內源融資的主要來源，其中包括盈余公積金、公益金和未被分配利潤。一般情況下，公司的內源融資由于公司留存收益有限而是有限的，但是其擁有不需要支付利、股息的特點，沒有額外的成本，對公司來說是一種安全的資金來源;外源融資，是指除內源融資之外的其他融資形式，例如：銀行信貸融資、股權融資、債券融資、租賃融資等，相較于內源融資，由于其渠道多的緣故，規模可以比內源融資大很多，是企業通過融資獲得資金的一個重要渠道。同時，外源融資的成本要遠高于內源融資。

多元化融資造成的結構性風險是指公司在進行不同種類融資過程中，一些紕漏等造成的公司內部結構風險，也被稱作籌資風險。如果企業在融資過程中出現這樣的情況，不僅僅會給企業帶來一些經濟損失，甚至造成企業流動資金不足，引起公司償還能力下降，對企業聲譽造成巨大影響。因此，對投資公司多元化融資問題進行研究，并提出相關具可操作性的對策非常必要。

二、投資公司現行融資模式所面臨的挑戰

（一）融資模式較為單一，依賴性強

在目前我國金融市場的發展水平基礎上，投資公司過于依賴外源融資，銀行借貸等融資方式最為常見。投資公司是一種資金密集型企業，經營過程需要大量資金，因此，資金籌集是投資公司最關心的問題之一。

我國投資公司主要融資方式是銀行貸款，包括抵押貸款、信用貸款、擔保貸款和貼現貸款。融資方式單一造成的后果表現在下面幾個方面：增加銀行的風險和壓力，融資資金大部分來自銀行，一旦投資公司策略失誤，流動資金短缺，銀行收回貸款將會異常困難。甚至部分公司采取各種手段，重復抵押、重復貸款，以虛假公司信息騙取銀行貸款，造成貸款中壞賬數量占比升高，銀行出現信用風險;銀行為了確保自身平穩，勢必對前來貸款的企業有所篩選，公司規模大、實力較強的企業更受銀行青睞，中小企業的融資將會受到很大程度的影響;給政府造成很大壓力，銀行貸款依舊是融資的重要一環，勢必有投機分子、違法人員存在，違法行為數量上升，政府妥善處理需要大量人力物力，同時對金融市場的完善影響巨大;企業的負債率提升，一般來說，依賴銀行貸款融資的公司，內源融資和直接融資比重較小，自有固定資產較少，這造成公司負債率顯著上升，給公司的發展帶來許多不確定的風險;公司和金融行業缺乏競爭力，經濟全球化日益擴大，外商紛紛瞄準中國這塊市場，而歐美發達國家金融體系已經相對成熟，他們懂得采取最方便最安全的方式融資，而國內投資公司融資方式如果僅限于銀行貸款，與外商競爭中競爭力不強。

（二）受政策影響性大，較為被動

政府政策對投資公司的融資具有非常直接、重大的影響。在我國社會主義初級階段，投資公司的發展具有非常鮮明的中國特色，即政策調控。政策調控通常通過兩個方式來實現對融資產生影響;對行業的行政審批。對投資企業來說，由于融資渠道單一，投資公司受到政策的影響相較其他公司更大，一旦政策發生變化，投資公司可能會面臨融資成本過高或者難以融資的情況。比如，金融政策收緊，貸款利率上升，公司貸款成本隨之上漲;規定發債主體資格，可能導致大型投資公司債券融資困難，中小型公司失去債券融資資格。

（三）風險較大，控制不足

投資公司負債融資占據了主導地位。負債融資以還本付息為條件，兩種典型方式是向銀行借貸和發行債券。目前，大多數投資公司都選擇了負債融資作為融資的主要方式，尤其是銀行借貸，這導致投資公司的資產負債率相當高，財務杠桿過高，加大了財務風險，而目前很多投資公司內部控制制度、體系尚未完善，財務風險的預警、應對都處于松懈狀態。對于投資公司這種和宏觀經濟周期相關性較強的企業，任何經營過程中的失誤和資產波動都可能產生巨大影響，甚至引起企業財務風險加大甚至財務崩潰。

三、投資公司向多元化融資模式轉變的可行措施

（一）改變融資觀念、盡早與市場和國際接軌

在過去國內金融機構只有銀行的大環境下，投資公司融資方式只有銀行貸款。投資公司的經營者通過從銀行貸款獲得融資后，對這種融資方式的風險、成本有一個清晰的認識，而其他的融資方式，相比銀行貸款存在著不確定的風險，因此投資公司的經營者不愿意去做未知風險的融資，更傾向于銀行貸款這種方式。國外經濟市場發展起步早，目前已經日趨完善。國際上的投資公司在市場經濟的大環境下，融資觀念較為先進，融資方式靈活、多樣。作為資金密集型產業，如果融資方式單一，僅借助銀行貸款，不拓寬融資手段，公司經營將難以為繼。隨著我國十幾年前入世、中國特色社會主義市場經濟的快速發展，投資公司面對著前所未有的挑戰，但是同時，經濟市場的快速發展帶給投資公司很大的機遇。同國際上投資公司的同臺競技，使我們擁有更多和國際先進公司接觸的機會，從他們的優缺點認識到自身的不足，所以，要勇于接受這個挑戰同時牢牢抓住機遇，積極同國際接軌，探索國際的融資方式和渠道，增強自身實力。另外，國內市場有國際公司的介入，國內投資公司亦可以利用外資來發展自身，但是需要把握風險控制。

（二）密切關注政策變化，配合政府職能轉變

無論是哪種類型的投資公司，其資金來源在很大程度上都依賴于金融機構。尤其是在很長一段時間，由于投資公司的特殊性質，導致銀行更愿意放款給直接從事生產或開發的企業。在市場經濟下，應該以市場為主導，政府適當引導為輔。政府應該是投資市場的一個重要組成部分，一個參與者。投資公司與金融機構的業務往來，應當以現行政策為指導，通過雙方的風控機制，基于業務達成融資合作。當然，對整個投資市場來說，政府的宏觀調控必不可少，但是因以間接干預為主，并且不應該過多干預，讓市場為主導，給投資市場足夠的自主發展環境，使投資公司自主選擇適宜的融資方式，實現融資模式多元化，同時，有效利用宏觀調控，引導投資公司融資多元化，例如：適當對銀行借貸政策收緊、提高銀行準備金率等。政府已經在出臺各項政策進行職能轉變，投資公司應該密切關注和配合。

（三）國有投資公司帶頭進行融資方式創新

銀行貸款在融資中起到的作用已經得到了公認，毋庸置疑，但是其他的融資方式也有各自的特點和優勢。如，股權融資可以增加投資公司抗風險的能力;發行股票，無須還本付息等。而一般中小投資公司因為資本少、經營者觀念落后等原因，不愿意或者沒有資質去嘗試其他的融資方式。國有投資公司作為國有企業，是政府重要的投融資主體，一定程度代表著政府政策的傾向，如果國有投資公司帶頭推廣其他融資方式，進行融資方式創新，在國有企業帶頭作用下，很多中小型投資公司經營者可以總結融資中經驗，分析其中利弊，將會對融資多元化起到推動作用。例如，山西中昌集團有限公司就采用了BT投融資模式，控制了風險，提高了收益，起到了良好的作用。

四、結論

隨著我國經濟的發展，國內投資公司的融資方式已經趨于現代化，但是融資模式多元化的拓展仍舊是一項艱巨的工程。投資公司融資方式創新，改變單一融資模式，即是降低投資公司金融風險的重要方法，也是投資公司和國內金融市場自身發展的迫切需要，更是發揮投資公司對市場經濟發展推動的必然要求。投資公司應該在市場化的經濟環境中，實行多元化融資模式，但不應盲目，應依據自身狀況，選擇適合自身發展的融資模式。

參考文獻

第7篇：投資融資范文

摘 要 隨著經濟全球化的快速發展，企業面臨的市場環境越來越復雜。而金融市場的快速發展又擴寬了企業的融資渠道，企業的資本結構也在逐漸發生深刻變革。資本結構的變化又對其投資行為產生了一定的影響。所以說，對企業的融資渠道和投資方式進行分析研究，有利于企業在正確的時間里做出正確的投資行為，從而促進企業的健康發展。

關鍵詞 融資約束 投資行為 資本結構 自有資本

隨著經濟全球化的快速發展，我國企業置身于世界市場中，承受著巨大的競爭壓力，做出任何投資行為時都必須綜合考慮各方面的因素。一旦出現考慮失當的問題，那么就極有可能帶來投資的失敗，甚至影響到企業的生死存亡。

一、企業投資的特點

企業投資與融資之間是密不可分的關系。隨著企業現代化水平的提高，企業投融資一體化水平也在不斷提高。企業在做出投資決策之后，首先就需要為投資行為籌資，而籌資的行為就是所謂的融資，這些資金，既有可能是企業經過長期的內部積累形成的，也有可能是向銀行等機構籌借來的。一旦企業內部積累的資金無法滿足投資資金需求，企業就需要進行外部融資，如果又存在巨大的融資約束的話，那么就會影響到企業的投資行為。

管理層只有正確認識企業投資的特點，才能做出更加正確的決策，盡量降低投資的風險，提高投資收益，促進企業的健康發展。那么，企業投資又有哪些特點呢？

第一，企業投資具有復雜性和廣闊性。在當今社會里，社會分工越來越細，各行各業都在快速發展著。一個企業要想做大做強，那么就必須不斷拓寬企業的領域，占領更多的市場。于是，企業投資的領域就變廣了。而各行各業之間的聯系越來越強，這就使得企業的投資行為會對其他行業的發展產生一定的影響，所以，投資變得更加復雜了。

第二，企業投資具有長期性的特點。隨著社會經濟的發展，各行各業的項目越來越大，企業在投資一個項目時，往往需要很長時間才能得到回報，尤其是高新技術產業的投資，具有高風險、高回收的特點，其歷經的時間也是非常之長的。

第三，企業投資具有風險性的特點。我們知道，任何行業、領域的投資都是具有一定風險的，不可能有高回收、無風險的投資項目，這是市場經濟規律決定的。企業在做出投資行為之后，隨著項目的建設和市場經濟形勢的變化，任何一小點的波動都有可能使企業達不到預期的收益。

二、融資約束對企業投資行為的影響

1.信息不對稱性對企業投資行為的影響

企業的壯大和發展必須有新的投資項目，而投資決策的順利執行則依賴于企業是否有良好的融資能力。沒有融資，企業的投資行為也就無法順利實現。

由于資本市場是不完善的，信息不對稱現象的存在使交易成本和信息成本產生，這樣就使企業的融資成本增加了，企業在外部融資時需要支付很高的成本，以此來證實企業投資項目的價值并且監督投資行為，所以說，企業外部資金的成本要遠遠大于其內部資金的成本，于是企業的外部融資行為就受到了一定的約束。于是，企業在融資時往往首先依賴于內部融資，也就是企業積累的資本。但是，當企業內部融資成本和外部融資成本相差過大時，又會使融資的約束效應更強，企業的投資行為對企業現金流的依賴性更高。

信息不對稱性給企業帶來了一定的融資約束，進而又對企業的投資行為產生一定的影響。企業為了減少融資約束，會積累更多的自有資本，并為以后的投資打下基礎。然而，自有資本的積累又需要企業減少當前的投資項目，這樣就不利于企業的健康發展。所以說，企業必須選擇合適的現金留存量，從而有效平衡企業發展，平衡企業當前與未來的發展。

2.企業自有資本對企業投資行為的影響

新古典投資理論認為：投資者的最優投資水平由資本的邊際收益等于資本的邊際成本決定。在這個投資理論中，企業投資沒有受到金融市場的影響，主要考慮的是投資者的因素，于是，金融變量就在這個投資理論中消失了。傳統古典投資理論在解釋20世紀70年代中期以前的企業投資行為還是比較合理的，但是，20世紀70年代中期以后，經濟波動較大，于是在考慮投資者的投資行為時也就要考慮經濟波動中企業融資約束與投資行為之間的關系。

在企業融資中，企業和資金提供者之間的信息是不對稱性的，而這種不對稱極有可能導致道德風險，而道德風險反過來又會影響到事前融資的成本以及融資約束。為了避免道德風險，投資者往往會將企業的自有資本作為融資的擔保，這樣就可以使資金提供者減輕對道德風險的擔憂心理。

假設，企業投資了一個2期的項目，于是與資金提供者簽訂融資合同，為項目的實施籌集資金。第2期結束時，項目建設成功，企業開始獲得投資收益。投資的資金是由企業的自有資本和融資的資金組合而成的。如果在第2期項目建設結束之后，企業投資成功，企業就開始獲得現金流的收入；如果投資失敗，企業所獲得的現金流收益就為0。但是，由于企業的經營者與項目的投資者之間的利益是不一致的，而且，企業經營者有其私人信息。而在項目的投資建設過程中，企業經營者就存在獲取私人利益道德風險行為的可能性。而經營者所獲得的私人利益與項目投資的成功率之間成反比例關系。為了有效規避經營者的道德風險行為，企業在向外融資時，需要滿足兩個先提條件：當獲得投資者所期望的投資收益時，企業經營者能夠獲得一定的激勵，而投資者所期望的投資收益是經濟增加值EVA能最大化。

三、融資約束下企業的最優投資時機

在資本不完善市場中，企業具有融資約束是普遍現象，而融資約束又對企業投資行為產生這樣那樣的影響，企業在投資時必須綜合考慮到多方面的因素，選擇最佳的投資時機和最佳的投資項目，從而最大限度的降低成本、提高投資收益，促進企業的健康發展。

而融資約束的產生又使企業增加了獲取外部融資的成本，同時也降低了投資項目對企業的吸引力。所以說，融資約束不僅降低了企業對當前投資項目的積極性，也降低了企業對未來投資項目的積極性。

假設企業外部融資約束為a（a>0），公司的起始現金流為C，在投資項目的第0期到第1期之間，企業的現有資產可創造出來的現金流為A。無論是在項目投資的第0期還是第1期，企業的投資機會均為I。在項目投資的第0期，企業可以做出三個選擇，一是立即投資；二是分期投資等到第1期或以后再加大投資；三是撤回企業投資，將現有的資金合理分配到原企業的生產中。而選擇合適的投資時機有利于企業在項目中獲得最大收益，并且還能有效降低投資風險。

但是，投資時機的確定是一個非常復雜的過程，它受到許多主客觀方面因素的影響。而公司在確定投資時機時，可以先對每個投資時機進行差額報酬的計算，從而確定差額報酬的臨界值，并決定投資時機。

在融資約束下，差額報酬臨界值為g*。而加速投資告訴我們，當企業總投資期望值越高時，企業就會傾向于延遲投資，于是就可能在項目的第0期時放棄投資，有可能在第1期投資。企業的總投資期望值和在第0期投資的期望值都是隨著差額報酬臨界值而呈現出遞增的趨勢。所以說，差額報酬臨界值、總投資期望值和第0期期望值的方向是一致的，它們受到融資約束的影響方向是一致的。而高投入才能獲得高收益，而項目的第0期與第1期的時間又很難固定，所以企業必須把握好自有資金與外部融資資金之間的關系，綜合各個要素，選擇最優投資時機。

結束語：在市場經濟體制下，企業面臨的競爭環境越來越復雜，企業發展受到多方面因素的影響。當企業具有融資約束時，必須正確處理好自有資金與外部融資資金之間的關系，選擇合適的投資時機，降低投資風險，提高投資收益，促進企業健康發展。

參考文獻：

[1]李文君.我國上市公司股權融資偏好研究――基于控制權成本―收益的分析.山東大學.2009.

[2]沈紅波，寇宏，張川.金融發展、融資約束與企業投資的實證研究.中國工業經濟.2010（6）.

第8篇：投資融資范文

關鍵詞：負債融資；過度投資；投資不足

中圖分類號：F812.42 文獻標識碼：A

文章編號：1005-913X（2012）09-0077-02

在企業生產經營過程中，物資不斷地運動，物資的價值形態也不斷地發生變化，周而復始，不斷循環，形成了資金的運動。20世紀90年代初，特殊的制度和環境使處于經濟轉型期的上市公司也表現出其特殊的一面。改革開放以來，中國多次經歷經濟過熱期，投資過熱促成了宏觀經濟的快速增長；公司上市是企業融資的一種重要方式，而企業融資的目的是為了維持企業的良性運行或是擴大規模。但我國目前很多公司的動機卻是利用上市的機會圈錢，然后利用圈來的錢繼續擴大經營規模，如此循環，最終被淘汰。在我國新興的資本市場上，具有“所有權與經營權分離”特征的現代企業，由于目標的不一致而引發的股東—債權人之間利益沖突引發的問題和股東—經理人之間利益沖突引發的問題已經備受重視，而負債融資在其中發揮了怎樣的作用，對企業投資決策有怎樣的影響。此時對負債融資對上市公司投資的影響進行研究，既具有理論意義也具有一定現實意義。

一、國外關于負債融資對投資影響的研究

20世紀70年代，Jensen and Meckling（1976）和 Myers（1977）分別揭示了負債融資時股東—債權人利益沖突所導致的資產替代和投資不足兩種非效率投資行為。Jensen and Meckling（1976）認為在企業負債率較高時，股東選擇成功機會較小，一旦成功獲利卻頗豐的投資項目的行為，即為股東—債權人沖突導致的非效率投資行為的一種：“資產替代”的過度投資行為；而Myers（1977）揭示了股東—債權人沖突對投資決策的另一種影響：投資不足。其研究發現：發行風險債券會促使企業采取次優的投資策略，也就是說負債削弱了企業對好項目進行投資的積極性。

Jensen（1986）提出了負債的相機治理作用，即負債防止過度投資行為，降低股東—經理之間的成本，提高投資效率的作用。 同時他又提出了“自由現金流量”這一概念，從自由現金流和企業規模的角度分析了股東—經理沖突，并對負債可以能夠降低股東—經理沖突引起的成本作出了解釋。因此企業負債融資可以降低企業的自由現金流量，減少經理人可控制的現金，進而約束企業過度投資行為。Lang，Ofek and Stulz（1996）研究發現在低成長型企業中資本支出與負債呈負相關關系，而在高成長型公司中沒有發現這種關系，因此認為負債對投資的負相關作用僅發生在投資機會較少的企業，而不會降低具有較好成長機會的企業的投資支出，論證了負債對于低成長性企業投資支出具有一定的治理作用。

國外學者研究認為企業中主要存在著兩種關系：股東—債權人之間利益沖突引發的問題和股東-經理人之間利益沖突引發的問題。負債在企業的投融資活動中具有兩面性：負債的存在引發股東—債權人之間的利益沖突；負債在緩解股東—經理人沖突方面具有一定積極作用。上述兩點是負債融資與企業投資行為之間關系的兩個方面，即負債融資在增加負債成本的同時，也降低了股東—經理沖突引起的成本。

二、國內關于負債融資對投資影響的研究

（一）負債融資并沒有改善投資效率

負債一方面可以抑制企業的過度投資，另一方面也使得企業投資不足問題更為嚴重；短期負債并沒有降低企業的投資不足問題，但能夠抑制企業的過度投資問題。王治和周宏琦（2007）利用上市公司的財務數據，實證檢驗了負債及負債結構對企業投資行為的影響，研究證實了上述觀點。通過一個簡化的理性財務危機公司投資模型，分析了在企業陷入財務危機的背景下，債權人與債務人期權博弈過程，結果表明企業在這一過程中的投資策略選擇往往會偏離正常的投資行為，導致股東-債權人沖突引發的過度投資和投資不足。而伍利娜和陸正飛（2005）采取實驗研究方法，以有決策制定職責和經驗的管理者為研究對象（試驗前提是經理與股東利益一致），驗證一定融資結構下的股東-債權人利益沖突對企業投資行為的影響。研究發現，資產負債率與投資不足及過度投資行為的發生均呈現正相關關系，即資產負債率越高，股東越容易做出損害債權人利益的投資決策，包括投資不足與過度投資，且企業的盈利狀況越差，越會加劇這種投資不足和過度投資行為。

（二）負債融資有助于提高投資效率

負債可以防止過度投資行為，降低股東—經理之間的成本，提高投資效率。國內學者崔麗和鐘長軍（2006）從企業融資的成本理論出發，用中國證券市場的數據驗證了負債融資對企業投資行為的影響，在一定程度上證明了負債具有相機治理作用，即負債比率的增加可以抑制企業的過度投資行為。馬宏（2006）認為高債務比例的融資結構會導致企業傾向于資產替代和投資不足，但當經理與股東存在利益沖突時，高債務比例的融資結構有助于抑制經理的無效率投資行為。

不同負責期限結構對企業投資的影響不同，短期負債具有相機治理作用，而長期負債不具有這一作用。例如宋維演和萬佳麗（2005）研究結果顯示在商業企業中，總資產負債率、流動資產負債率與成本負相關，但是長期資產負債率與成本的關系不顯著；崔麗和鐘長軍（2006）從企業融資的成本理論的角度證明了短期負債有相機治理作用，能抑制企業的過度投資，但長期負債不具有這一作用。此外該研究證明了負債具有相機治理作用，認為負債可以抑制企業的過度投資行為，降低成本。

三、國內外研究評述

國外理論認為企業中主要存在著兩種關系：股東—債權人之間利益沖突引發的問題和股東—經理人之間利益沖突引發的問題。負債融資在增加負債成本的同時，也降低了股東—經理沖突引起的成本。從我國的相關文獻來看，關于企業不同融資方式對投資行為影響的研究逐步深入，且對股東、債權人、經理人之間的存在的利益沖突而引發的問題也愈加關注，部分基于理論對投融資關系只是作規范性研究，大部分實證研究也只是立足于負債融資與投資行為相關關系展開。國外學者在這方面雖然已經積累了相當的文獻資料，從表面上看，給我們留下的研究余地似乎不多了，但事實上，中國資本市場和上市公司制度背景的特殊性使得我國上市公司負債對投資的影響應該區別于與西方，我國學者在借鑒西方相關領域研究成果的基礎上在研究在股東—管理者和股東—債權人沖突中，我國上市公司負債融資與投資活動之間的相關關系，對于豐富和發展現有的投融資決策理論和規范我國上市公司所有者和經營者的行為、降低成本并提高企業經濟效益，無疑具有重要的理論意義和現實意義。

（一）負債融資對上市公司投資的影響分析

股東和債權人由于存在不同的目標，因而對企業投資的要求也不相同：債權人傾向于低風險投資，而股東則傾向于高收益高風險投資。此時，股東和債權人之間的利益沖突就不可避免地產生了。企業在進行融資時，股東以低風險為保證，融得資金后，股東會放棄低風險項目，轉向高風險項目，因為該項目一旦成功將會給股東帶來扣除債權人固定受益后的全部額外受益，但債權人并不會享有這份額外收益；如果投資失敗，股東只承擔其出資額部分的責任，其余損失由債權人承擔。因此理性的債權人將會在債務契約中加入限制性條款以減少盲目投資。同時，債務契約中約定固定償付額減少了經理控制的自由現金流量，從而有效限制經理的非生產性消費和過度投資行為，降低股權成本。

（二）債務期限結構對上市公司投資的影響分析

短期負債受其期限限制，使企業經常面臨還本付息的壓力，這就迫使股東、經理人約束自身偏好風險的欲望。企業的健康發展離不開充裕的資金，短期負債面臨的一個問題就是企業再融資，經常簽訂債務契約迫使股東、經理保障債權人利益。因此在負債水平同等條件下，短期負債在負債結構中所占比例越大，負債成本越小，股東、債權人之間的利益沖突就會減少。盡管負債的增加會增加資產替代的動機，但長期負債要比短期負債的作用稍大，因為短期負債會使企業經常面臨還本付息的壓力，迫使股東、經理約束自身偏好風險的欲望，所以在同等負債水平下，長期負債越多，越能夠增加資產替代的動機。

四、小結

（一）合理利用負債融資，完善其外部環境

負債融資雖然不能完全消除企業過度投資，但負債融資能夠減少企業盲目投資的行為，它在發揮約束作用的同時也存在一定的缺陷，如果負債融資利用不當，不僅會增大企業財務風險，增加企業負債融資的成本，從而限制了企業正常的投資和融資行為，造成企業投資不足，有可能資金流轉不暢而損害債權人的利益。由于負債融資約束作用的發揮受到外部環境及其自身缺陷的制約，因此要充分發揮負債融資的約束作用，減少抑制作用就要完善其外部環境并盡可能地弱化其自身的缺陷。

（二）加強內部治理，發揮負債的積極作用

解決公司自身缺陷需要完善公司內部治理機制，充分發揮負債的積極作用。負債融資從理論上講具有正反兩方面的效應：正面作用表現為負債融資的相機治理作用，能在一定程度上控制自由現金流與過度投資行為；負面作用表現為負債融資水平的增加引發股東—債權人的之間的利益沖突，產生負債成本，引發資產替代和投資不足。為使負債的正面效應得到積極發揮，有賴于在公司內部形成一套有效的制衡機制和公司治理結構，以此來扼制股東/經理最大化自身利益的投資決策，避免過度投資行為，保護了債權人的利益。

（三）建立健全負債來源機制——健全銀行治理結構

由于我國大部分企業與銀行之間千絲萬縷的關系及國家信用對企業的無形擔保，導致銀行長期借款對企業制約的空白，因此要大力完善商業信用體系和償債保障機制，減少企業對銀行借款的依賴作用；此外，發揮銀行的規模優勢及信息優勢，加強對企業的事前審核、事中監督和事后分析工作，同時政府也應該強化銀行的預算約束，促使銀行真正發揮信息中心和金融中介的作用。加快銀行體制改革，建立健全銀行公司治理結構，減少政府對銀行業務的干預，促使銀行成為真正意義上的企業，依靠市場化手段防控經營風險。

參考文獻：

[1] 曹廷求.資本結構、股權結構、成長機會與公司績效[J].南開管理評論，2004（7）： 57-63.

[2] 崔 麗，鐘長軍.負債融資對企業投資行為的影響—基于成本理論的實證研究[J].經濟理論研究，2006（9）：44-45.

[3] 馬 宏.企業融資結構對投資的治理效應約束.發展，2006（12）：67-70.

[4] 宋維演，萬佳麗.公司融資結構對成本的影響：關于中國商業企業的實證分析[J].價值工程，2005（10）：112-115.

[5] 王 治，周宏琦.2007年. 負債、負債結構與企業投資行為—來自中國上市公司的經驗證據[J].海南大學學報，2007，25（2）：55-59.

[6] 伍利娜，陸正飛.企業投資行為與融資結構的關系[J].管理世界，2005（4）： 33-37.

第9篇：投資融資范文

（一）研究設計

在金融發展與經濟增長領域文獻的實證研究中，一個重要的關注點是內生性的把握。簡單的OLS回歸只能證明金融發展程度與經濟增長之間的相關關系，這既可以被解釋為金融發展對經濟增長的促進，同樣可以解釋為金融發展水平隨著經濟增長而逐步提高，也就是說存在反向因果的可能性。研究融資約束與企業成長性同樣存在反向因果造成的內生性問題，一方面，融資約束較松的企業由于更容易獲取用于投資和生產經營的資金，從而能夠實現更快速的企業成長；另一方面，企業的快速成長向銀行和非銀行金融機構提供了關于企業生產經營的良好信息，這會有助于企業獲取外部融資、緩解融資約束。為了控制該內生性問題，筆者參照Rajan和Zingales[11]采用DID方法，設立行業外部融資依賴度與銀行業發展水平、行業外部融資依賴度與風險投資發展水平的交叉項，通過考察該交叉項對企業成長性的影響來考察融資約束對企業成長性的影響。若交叉項在對企業成長性的回歸中系數為正，則說明外部融資依賴度高的企業在銀行業發展水平（或風險投資發展水平）越高的地區成長性越高，從而說明銀行業發展（或風險投資發展）能夠通過緩解企業的融資約束狀況促進企業的成長。

（二）樣本數據

筆者數據選取2002—2013年A股主板、中小板和創業板上市公司，剔除掉ST、金融行業，同時刪除了所有者權益為負和數據不完整的公司，最終得到的研究樣本共有2193家公司，12184個觀測值。樣本公司的財務數據主要來自于Wind數據庫，托賓Q指標源于Resset數據庫。借鑒吳超鵬等[12]所采用的方法對于上市公司有無風險投資背景進行識別。第一，若上市公司十大股東的名稱中含有關鍵詞“風險投資”“創業投資”“創業資本投資”，則該公司被認定為具有風險投資背景。第二，若上市公司十大股東的名稱中含有關鍵詞“高科技投資”“高新投資”“創新投資”“科技投資”“技術改造投資”“信息產業投資”“科技產業投資”“高科技股份投資”“高新技術產業投資”“技術投資”“投資公司”“投資有限公司”，則需進一步判定，若其被《中國風險投資年鑒2002—2013》①[13]收錄，則該公司具有風險投資背景，否則該公司被認為無風險投資背景。吳超鵬等[12]使用了《中國創業投資發展報告》[14]，筆者之所以采用《中國風險投資年鑒》，是因為其覆蓋的機構數超過了《中國創業投資發展報告》，并且列出了海外風險投資機構。實際上，兩者所列的機構有相當大一部分交集。為了集中考察企業規模和抵押品對融資約束的影響，筆者以資產總計的中位數劃分大企業和中小企業，用固定資產占總資產比重的中位數劃分抵押品多和抵押品少的企業分別進行回歸分析。為了去除離群點對回歸結果造成的偏誤，筆者所有數值型變量均采用Winsor方法去除前后1%的觀測值。此外，筆者采用證監會的行業分類標準對企業所屬行業進行分類。

（三）變量定義

筆者以凈利潤增長率（ProfitGrowth）衡量企業成長性，以是否有風險投資背景（VCFinancing）衡量企業是否獲得風險投資，以獲取短期借款占資產總計的比重（DebtFinancing，DebtFinancing2）衡量獲取銀行貸款融資的程度。以行業為單位，計算每個行業中所有企業外部融資比率的中位數，作為該行業整體外部融資依賴程度指標（ExtDep）。以省份為單位，計算每個省份中所有企業獲取銀行貸款融資程度的平均數作為該省的銀行業發展程度指標（BankDev），計算每個省份中所有企業獲取風險投資的平均數作為該省的風險投資發展程度指標（VCDev）。回歸中所用的控制變量包括：企業規模以資產總計（As－set）或者營業收入（Income）衡量，企業有形性以固定資產占總資產的比重（Tang）衡量，企業年齡以企業上市年數（Age）或者成立年數（Age2）衡量，托賓Q值以市場價值與期末總資產之比（Qc）或市場價值占資產總額與無形資產凈值之差的比重（Qd）衡量，稅盾以營業費用和管理費用之和占營業收入的比重（TaxShield）或者財務費用占三項費用的比重（TaxShield2）衡量，盈利性以凈資產收益率（ROE）或者總資產回報率（ROA）衡量，破產風險以一系列相關指標組合成破產風險指標（Z）衡量，具體變量的定義見表1。筆者所有的回歸分析中均包含年份啞變量，以控制年份固定效應。

（四）描述性統計

表2是對以上主要變量的描述性統計，表3為按照是否有風險投資背景區分子樣本之后的變量統計數據表。

二、實證分析結果

為了考察不同融資渠道對企業成長性的影響差異，筆者首先進行如下形式的回歸分析：ProfitGrowthijtp=β0+β1×ExtDepjt+β2×VCDevit+β3×（ExtDepjt×VCDevit）+Controls×δ+γt+φp+εitp（1）ProfitGrowthijtp=β0+β1×ExtDepjt+β2×BankDevit+β3×（ExtDepjt×BankDevit）+Controls×δ+γt+φp+εitp（2）其中，ProfitGrowthijtp指的是i省j行業t年p企業的凈利潤增長率，ExtDepjt指的是j行業t年平均的外部融資依賴度，VCDevit和BankDevit分別指的是i省t年的風險投資發展程度和銀行業發展程度，Controls是回歸的控制變量，包括企業規模（Asset）、有形性（Tang）、上市年限（Age）、上市年限的平方項（Age_Sq）、托賓Q值（Qd）、破產風險（Z）和稅盾（TaxShield）。等式（1）主要考察風險投資對企業成長性的影響，等式（2）則考察銀行貸款對企業成長性的影響。著重關注交叉項系數β3，若（1）式β3顯著為正，則說明外部融資依賴度較高的企業，在風險投資發展水平越高的省份，中小企業成長越快；若（2）式中β3顯著為正，則說明外部融資依賴程度較高的企業，在銀行業發展水平越高的省份，大企業成長越快。為了考察不同企業規模和有形性下融資渠道對企業成長性的差異性影響，筆者首先以企業資產總計的中位數為標準，將樣本分為中小企業和大企業分別進行回歸，結果見表4；然后以固定資產占總資產比重的中位數為標準，將樣本分為抵押品較少的企業和抵押品較多的企業分別進行回歸，結果見表5。表4中第1、2、5、6列為中小企業樣本，3、4、7、8列為大企業樣本，第1、3、5、7列僅僅加入核心自變量，第2、4、6、8列在核心自變量的基礎上加入了控制變量。比較第1、2列與第3、4列，大企業增長性對外部融資依賴程度以及風險投資發展水平不敏感，而中小企業增長性與兩者顯著相關，比較第5、6列與第7、8列可以得出同樣的結論。這說明，融資約束問題主要困擾的是中小企業而不是大企業，大企業由于執行較為規范的會計準則，具備完善的財務數據，信息不對稱程度小，能夠獲取充足的外部融資；而中小企業則由于信息不對稱程度高、抵押品少等面臨較為嚴峻的融資約束，無法獲得充足的外部融資。根據第1、2列，外部融資依賴度指標（ExtDep）系數顯著為正，風險投資發展程度指標（VCDev）系數不顯著，兩者交叉項（ExtDep×VCDev）系數顯著為正，這說明從事外部融資依賴度較高行業的中小企業，在風險投資發展程度較高的省份，成長性較快；根據第5、6列，外部融資依賴度指標（ExtDep）系數顯著為正，銀行業發展程度指標（BankDev）系數不顯著，兩者交叉項（ExtDep×BankDev）系數顯著為負，這說明從事外部融資依賴度較高行業的企業，在銀行業發展程度較高的省份，成長較慢。這說明，對于依賴外部融資的中小企業而言，銀行業發展程度的提高并不能提高企業的成長性，而風險投資行業發展程度的提高則能顯著提高企業的成長性。作為融資渠道，風險投資相比于銀行貸款更能緩解中小企業的融資約束。表5按照企業有形性對樣本進行區分，比較第1、2、5、6列與第3、4、7、8列，發現抵押品較少的企業的成長性受外部融資依賴度和金融發展水平影響較大，而抵押品較多的企業成長性對上述指標不敏感，這說明在當前我國金融體系下，受到融資約束困擾的是抵押品較少的企業，因為抵押品是獲取包括銀行貸款在內的諸多外部融資的前提條件。交叉項的系數進一步支持了表4的結論，從事外部融資依賴度較高行業的企業，在銀行業發展程度較高的省份，成長性較慢，而在風險投資發展程度較高的省份，成長性較快。控制變量的系數也符合理論預期。對于抵押品較少的企業而言，企業規模與成長性不顯著，而對于抵押品較多的企業而言，企業規模與成長性具有顯著的正相關關系，這是因為抵押品較少的企業通常是規模較小的企業，還不具有生產的規模效應，而抵押品較多的企業則通常規模較大，生產的規模效應導致規模越大企業成長性越快。對于規模較小的企業，有形性與成長性具有顯著的負相關關系，而對于規模較大的企業，有形性與成長性不相關，這是因為規模較小的企業通常參加更多的研發創新活動，過多的有形資產占用了企業并不富余資金中的大部分，將不利于企業通過研發創新獲取生產進步和企業成長，而規模較大的企業由于融資約束較松，不存在有形資產與研發創新之間爭搶資金資源的現象。上市年限對企業成長性的影響不顯著，且影響的方向不一致，這說明企業成長性與上市年限之間沒有直接的相關關系。對于大企業來說，托賓Q值與成長性具有顯著的正相關關系，而對于中小企業該相關關系不顯著，這說明股票市場能夠及時發現大企業的成長性，并將成長性反映了較高的托賓Q值，而股票市場發現中小企業成長性的能力較差，原因在于中小企業生產經營活動的不確定性程度高，且財務指標信息相對不健全，其未來成長盈利無法及時傳遞給投資者，從而無法轉化為更高的托賓Q值。對于抵押品較少的企業而言，破產風險與成長性具有顯著的負相關關系，而對于抵押品較多的企業，該關系不顯著，這說明抵押品較少的企業由于無法獲取充足的外部融資支持，成長性的下降能夠通過企業自身財務狀況的惡化迅速地傳導而導致企業破產風險上升，而抵押品較多的企業由于能夠獲取更多的外部融資，成長性的下降并不必然導致企業財務狀況的惡化從而破產風險上升。稅盾與企業成長性的關系顯著為負，這說明快速成長中的企業對通過調整融資結構獲取稅收優惠的動機不強烈，而成長性較低的企業才有更強的動機獲取稅收的優惠。分析表4、表5筆者可以得出，風險投資發展程度的提高（而不是銀行業發展程度的提高），能夠緩解從事外部融資依賴度高的行業的企業的融資約束問題，這一效果在規模小、抵押品少的企業中更加顯著。作為企業獲取外部融資的兩種方式，風險投資和銀行貸款為什么在緩解規模小、抵押品少的企業的融資約束狀況上存在如此明顯的差異？影響企業獲取風險投資和銀行貸款的因素分別是什么？接下來筆者進行如下的回歸分析：VCFinancingijtp=β0+β1×Assetijtp+β2×Tangijtp+β3×Ageijtp+β4×Agesqijtp+β5ROEijtp+β6×Zijtp+β7×TaxShieldijtp+γt+φp+εijtp（3）DebtFinancingijtp=β0+β1×Assetijtp+β2×Tangijtp+β3×Ageijtp+β4×Agesqijtp+β5×ROEijtp+β6×Zijtp+β7×TaxShieldijtp+γt+φp+εijtp（4）其中，VCFinancingijtp和DebtFinancingijtp分別衡量企業獲取風險投資和銀行貸款程度②，公式（3）和（4）分別考察了影響企業獲取風險投資和銀行貸款的影響因素。從表6中可以看出，企業能否獲取風險投資與企業規模（Asset）不相關，而與企業有形性具有顯著為負的相關性，從表7中可以看出，企業能否獲取銀行貸款則顯著地正相關于企業規模和企業有形性。這說明，作為企業獲取外部融資的方式，銀行貸款更傾向于規模較大以及抵押品較多的企業，因為這些企業具有更穩定的經營活動和未來現金流，具有獲取外部融資充足的抵押品，因此規模大、抵押品多的企業能夠獲取充足的銀行貸款融資；而規模小、抵押品少的企業，由于無法提供充足的抵押品、未來現金流不穩定、信息不對稱程度高，較難獲取充足的銀行貸款融資。風險投資作為企業獲取外部融資的另一種方式，對企業規模不敏感，對企業抵押品同樣也不敏感，但由于抵押品較少的企業不能獲取足夠的銀行貸款融資而轉向風險投資，導致抵押品較少的企業反而風險投資獲取較多。從影響企業獲取風險投資和銀行貸款影響因素的回歸分析看，實證結果支持了理論上對于風險投資及銀行貸款融資方式差異的討論。因為風險投資多以股權投資形式存在，而銀行貸款則主要形成公司負債，因此風險投資更加傾向于風險高、收益也高的中小企業，而銀行貸款傾向于風險低收益低的大企業；銀行貸款專業化程度低，主要通過監控貸款企業的財務狀況確保貸款收益，而風險投資專業化程度高，更加積極主動地參與到企業戰略制定和經營管理中，因此銀行貸款大多以抵押品為首要條件，通過控制企業提供給銀行的抵押品來確保銀行貸款收益，而風險投資則大多不需要企業提供抵押品，通過參與企業戰略制定和經營管理促進企業發展確保投資收益[15]。為了檢驗上述結論的穩健性，筆者進行了穩健性檢驗③：首先，將衡量企業規模的指標由資產總計（Asset）替換為營業收入（Income），將盈利性指標從凈資產收益率（ROE）替換為總資產回報率（ROA），將托賓Q值由市場價值占資產總額與無形資產凈值之差的比重（Qd）替換為市場價值與期末總資產之比（Qc），將企業上市年數（Age）替換為企業成立年數（Age2），進行回歸分析；其次，考慮到內生性問題，筆者將所有財務指標滯后一期進行分析。檢驗結果顯示，各項指標之間關系與筆者研究結論沒有實質性差異，支持了之前得出的結論。

三、緩解中小企業融資約束的政策建議

截至2013年第三季度末，全國工商注冊的中小企業總量超過4200萬家，比2007年增長了49.4%，占全國企業總數的99%以上；同時，中小企業也貢獻了58.5%的GDP，68.3%的外貿出口額，52.2%的稅收和80%的就業，在促進國民經濟平穩較快增長、緩解就業壓力、實現科教興國、優化經濟結構等諸多方面，均發揮著越來越重要的作用。[16]因此，解決中小企業的融資約束以及快速穩定成長問題具有重要的現實意義，同時也帶來深刻的啟示。

1.要積極支持非銀行金融體系的發展，形成銀行貸款與風險投資相互補充的中小企業融資格局。當前我國中小企業融資難、融資貴現象普遍存在，這與我國以銀行尤其是國有大型商業銀行為主的金融體系不無關系。由于銀行貸款本身具有的依賴抵押品、專業化程度低以及債務融資的特點，銀行體系的發展不會改變銀行貸款傾向于規模大、抵押品多的企業的特征。盡管政府一再出臺干預型政策，但不可能從根本上緩解中小企業融資難、融資貴現象。而包含風險投資在內的非銀行金融機構，由于具有不依賴抵押品、專業化程度高、股權融資為主等特點，能夠有效地緩解中小企業的融資約束、促進中小企業的發展與成長。特別是對一些具有核心技術、市場前景廣闊的高科技企業作用更優。因此，進一步的金融改革應當更加大力發展非銀行金融體系，建立一個包括金融機構和金融市場、銀行和非銀行金融機構共同發展的多層次的金融體系。

2.提高風險投資的收益，吸引更多的社會資金投入風險項目。由于缺少投資渠道，很多社會資金流入了回報較高的“地下錢莊”，破壞了正常的金融秩序，給社會穩定埋下隱患。提高風險投資的成功率和回報，可以吸收更多的社會資金投入實體經濟，有效解決社會資金的投資需求。中小企業大多為家族企業或合伙企業。引入風險投資必須明晰企業產權、確定股權比例，建立現代企業治理結構。這必然會促進中小企業規范化管理水平的提高。另外，風險投資公司為了提高投資收益，往往會積極地參與企業戰略研究，向企業提供專業的財務、營銷咨詢，幫助企業吸收先進的管理經驗和新的經營方式，不斷給企業輸入新信息，增強企業的內生動力。這種主動參與經營的投資方式，使得由風險投資支持發展起來的企業，成長遠快于使用銀行貸款的公司。因此，扶持風險投資不僅可以緩解中小企業融資難問題，而且對于中小企業的快速持續發展具有重要的作用。但從目前情況看，收益因素仍是制約我國風險投資市場發展的主要原因。據統計，2004—2008年近三分之二的風險投資項目退出時發生虧損[17]。因此，政府應當把重點放在研究制定收益改善型的政策措施上來，進一步加大稅收優惠力度，出臺新的免稅、退稅、稅收扣除、加速折舊等激勵政策，給予風險投資公司利益讓渡。同時，大力發展資本市場，解決好符合條件的中小企業長時間排隊不能及早上市的問題，降低風險投資的隱形成本。眾所周知，美國納斯達克是與眾多創新型小企業一同成長起來的資本市場，已發展成為全球創新型小企業最向往的上市場所。我國很多優質的中小企業，由于在國內上市難，不遠萬里跑到美國上市。與納斯達克相比較，我國的創業板和中小板市場，還存在大量的制度性問題需要解決和完善，這也為今后的改革提供了空間和方向。